次級(jí)債陰影下的世界經(jīng)濟(jì)到了一個(gè)轉(zhuǎn)折路口
2008年01月25日 華夏時(shí)報(bào)
易憲容(中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員)
最近這幾天,由于美國(guó)次債危機(jī),從而導(dǎo)致了國(guó)際金融市場(chǎng)巨大的動(dòng)蕩不安,特別是導(dǎo)致了全球股市的暴跌暴漲。即使是完全沒有開放的中國(guó)股市也難以幸免。對(duì)于動(dòng)蕩不安的國(guó)際金融市場(chǎng),它為什么會(huì)如此暴跌暴漲?全球股市的暴跌暴漲,它會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退嗎?美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退會(huì)把整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)帶向哪里?這些問題成了目前全球市場(chǎng)最為關(guān)注的大問題。
次按貸款證券化無限放大風(fēng)險(xiǎn)
一般來說,股市的漲跌本來是市場(chǎng)十分正常的事情。但是最近幾天股市的暴跌暴漲,卻是前所未有的。不僅漲跌幅的波動(dòng)大,而且蔓延于世界各個(gè)金融市場(chǎng)。比如,香港股市在經(jīng)歷了2007年的快速上升之后,從2007年10月份開始,持續(xù)下跌近30%。特別是在2008年1月22日,受美國(guó)花旗銀行次債危機(jī)的影響,當(dāng)天恒生指數(shù)下跌2000點(diǎn),高達(dá)8%以上,而到1月23日則受美聯(lián)儲(chǔ)突然調(diào)降基準(zhǔn)利率75個(gè)基點(diǎn)的影響,當(dāng)天的恒生指數(shù)又上漲2300點(diǎn),即使到1月24日,股市的上下波也達(dá)1500點(diǎn)以上,整個(gè)股市一直在巨大的震蕩。香港股市是這樣,中國(guó)股市、亞洲股市及歐美股市都是如此。也就是說,受美國(guó)次債危機(jī)的影響,這幾天國(guó)際金融市場(chǎng)的各國(guó)股市的暴跌暴漲不僅是全球性的,而且顯示出暴跌暴漲的同一特征。
那么,從表面上看,全球股市的大漲大跌是由于美次債危機(jī),但實(shí)際的因素比這種解釋要更多。比如,9·11事件以來,美國(guó)連續(xù)一段時(shí)間都采取了十分寬松的貨幣政策,從而使全球金融市場(chǎng)的流動(dòng)性泛濫。而且流動(dòng)性泛濫自然會(huì)推高全球股市及樓市的價(jià)格,吹大這些資產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫。比如說,無論是美國(guó)股市,還是亞洲股市,早幾年股市價(jià)格快速飆升是一種常態(tài)。既然全球股市可以快速上漲,當(dāng)然全球股市出現(xiàn)一定程度下調(diào)也是正常的。不過,最近幾天全球股市快速下調(diào)只是太過快了。過快得出現(xiàn)全球性股市的恐慌性拋售,導(dǎo)致全球性股市的股災(zāi)。當(dāng)然,有人認(rèn)為這些都是表象,實(shí)際上根本原因是美國(guó)次債危機(jī)導(dǎo)致的結(jié)果。
對(duì)于美國(guó)的次債危機(jī)已經(jīng)蔓延了快一年,還是2007年年初的時(shí)候,我就看到了美國(guó)次債存在的問題,但是當(dāng)時(shí)估計(jì)問題不會(huì)太嚴(yán)重,因?yàn)槊绹?guó)次債所涉及的住房按揭貸款占整個(gè)按揭貸款的比重太小,但沒有想到次債的證券化及衍生品化,會(huì)對(duì)整個(gè)國(guó)際金融市場(chǎng)產(chǎn)生如此重大的影響,而且這種影響到目前還不能說走出了盡頭。因?yàn)榇蝹C券化后的金融衍生產(chǎn)品把其風(fēng)險(xiǎn)無限放大。
因?yàn)?,從美?guó)按揭貸款的分類來看,美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)分3個(gè)層次:優(yōu)質(zhì)貸款市場(chǎng),其貸款對(duì)象為信用評(píng)分為660分以上的個(gè)人。這種按揭貸款首付比例通常為20%,月供占收入比例不高于40%,此類貸款占住房按揭貸款80%以上;次優(yōu)級(jí)按揭貸款,其貸款對(duì)象為信用評(píng)分在620-660分之間,這類貸款對(duì)象主要是指信用記錄較弱的人,如自雇以及無法提供收入證明的個(gè)人,貸款占按揭貸款比重4%-5%;次級(jí)按揭貸款,其對(duì)象為信用分?jǐn)?shù)低于620分的個(gè)人,其首付比例較低、月供占收入比例較高,此類貸款占按揭貸款在1986年就開始發(fā)生,但所占的比重很小。到2004年美國(guó)次級(jí)房貸開始發(fā)展,2006年達(dá)到6000億美元,較2003年增加一倍,占美國(guó)按揭貸款市場(chǎng)的比重由2001年的8.5%上升至2006年的11%。
還有,從美國(guó)次債產(chǎn)品的特點(diǎn)來看,它又可分為無本金貸款,即首付為零;可調(diào)整利率貸款,利率逐漸提高;選擇性可調(diào)整利率貸款,允許借款人在一定時(shí)期內(nèi)按低于正常利率水平月供,差額自動(dòng)計(jì)入貸款本金。因此,次債產(chǎn)品就表現(xiàn)為月供調(diào)整頻繁、還款壓力前松后緊、產(chǎn)品設(shè)計(jì)繁雜、風(fēng)險(xiǎn)控制自我放松等。
2007年4月起,次債危機(jī)開始蔓延,先是美國(guó)第二大次債公司新世紀(jì)金融宣布沒有足夠的錢支付債權(quán)銀行,進(jìn)而申請(qǐng)破產(chǎn)。由于次債產(chǎn)品的證券化及衍生品化,從而使次債風(fēng)險(xiǎn)容易無限放大。比如說,購買這種證券化資產(chǎn)的銀行、共同基金、對(duì)沖基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等都陸續(xù)地宣布其遭受之損失。到2007年11月底止,由于次債危機(jī),上述金融機(jī)構(gòu)遭受損失3000億多美元。
可以說,無論是美國(guó)次債所占總按揭貸款的比重,還是目前為止由于次債危機(jī)所遭受到的損失來看,看上去對(duì)美國(guó)金融市場(chǎng)的影響應(yīng)該是很小的。但是為什么看上去是這樣小的事件,會(huì)導(dǎo)致美國(guó)乃至整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)遭受到重大的危機(jī)。最為關(guān)鍵的方面是這些按揭貸款的證券化,在于這些證券資產(chǎn)的衍生品化。也就是說,在這個(gè)過程中,美國(guó)的不少金融機(jī)構(gòu)借助于金融產(chǎn)品的創(chuàng)新,不是采取公平、公正、透明的方式,而是采取虛假包裝的方式把這些金融資產(chǎn)賣給了投資者,并通過金融市場(chǎng)把其風(fēng)險(xiǎn)無限放大。這就是目前次債危機(jī)的根源所在。這就是為什么美聯(lián)儲(chǔ)面對(duì)次債危機(jī)的困擾,突然大幅降息,以便紓緩次債所帶來的沖擊。
有分析人士指出,由于美國(guó)的次債危機(jī),可以導(dǎo)致美國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退,并由此讓整個(gè)世界的各國(guó)股市“牛”去“熊”來。比如,從2007年第四季度的數(shù)據(jù)來看,美國(guó)的零售業(yè)成績(jī)不佳。美國(guó)人消費(fèi)減弱,這是經(jīng)濟(jì)不景氣的表征之一。巴菲特也對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退表示憂慮。而次債危機(jī)又進(jìn)一步引起美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的量?jī)r(jià)齊跌,這種情況不僅導(dǎo)致了大批負(fù)資產(chǎn)業(yè)主出現(xiàn),而且更是使許多業(yè)主再無能力供樓,次債危機(jī)規(guī)模擴(kuò)大。同時(shí),在連鎖反應(yīng)之下,次債危機(jī)影響金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性,多家大銀行或按揭機(jī)構(gòu)分別要?jiǎng)佑脭?shù)十或數(shù)百億美元的撥備金融系統(tǒng)呈現(xiàn)極為嚴(yán)峻的局面,從而影響社會(huì)和民心的穩(wěn)定。更為嚴(yán)重的次債危機(jī)也是近年來美元迅速貶值的主要原因之一。
世界經(jīng)濟(jì)走向就在于美元強(qiáng)弱
從歷史的事實(shí)來看,每一次美元的貶值都會(huì)帶來整個(gè)全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩不安。我們可以看到,在20世紀(jì),美元經(jīng)歷過4次大貶值。2002年之后,美元又開始出現(xiàn)持續(xù)走軟,從而引發(fā)美元的第五次大幅貶值。從2002年2月開始,美元匯價(jià)指數(shù)110一路急轉(zhuǎn)而下,到2007年4月跌破了80大關(guān),2007年11月更是創(chuàng)下了71的歷史新低,這就意味著幾年來美元貶值達(dá)到了35%??梢哉f,正是美元的貶值導(dǎo)致了國(guó)際金融秩序發(fā)生了巨大的變化。它也成了目前國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不安的根源。
可以說,美元匯率的巨大波動(dòng),也就意味著國(guó)際上不同貨幣利益關(guān)系的重新洗牌,供求關(guān)系的調(diào)整。有研究表明,自2006年開始,美國(guó)貿(mào)易赤字占GDP的比重,由2005年第四季度的6.8%,降至2007年第一季度的5.7%。但是為什么在美國(guó)貿(mào)易赤字一直減少的情況下美元還在貶值?其研究發(fā)現(xiàn),就在于美元的貶值,讓各國(guó)央行持有美元意愿下降,各國(guó)外匯儲(chǔ)備美元資產(chǎn)持有量減少。而外國(guó)投資者還原持有美元,那么美元的供求關(guān)系一定會(huì)發(fā)生很大的變化。整個(gè)國(guó)際金融市場(chǎng)貨幣結(jié)構(gòu)也隨之發(fā)生巨大變化。
比如說,一些國(guó)家放棄多年以來盯住美元的匯率政策。如俄羅斯,2003年3月宣布結(jié)束與美元聯(lián)系匯率,轉(zhuǎn)為盯住一攬子貨幣,馬來西亞也是如此。同時(shí),中東的一些國(guó)家也放棄盯住美元的政策。而這些國(guó)家匯率政策的改變,國(guó)際上外匯炒作者大下其手,而且會(huì)進(jìn)一步推低美元的匯率。
還有,美元作為一種國(guó)際進(jìn)出口貿(mào)易中最為普遍的計(jì)價(jià)貨幣,而美元匯率的巨大波動(dòng),也一定會(huì)影響世界市場(chǎng)許多國(guó)際大宗商品價(jià)格的巨大波動(dòng)。比如說,國(guó)際原油的價(jià)格,為什么近來波動(dòng)越來越厲害?盡管其中的原因很多,比如地緣政治沖突、市場(chǎng)投資者炒作、市場(chǎng)石油供求關(guān)系的變化,但仍然是美元匯率的變化最為重要。根據(jù)相關(guān)研究表明,對(duì)于國(guó)際上許多初級(jí)產(chǎn)品及金融產(chǎn)品來說,基本上都是以美元計(jì)價(jià),因此,如果美元價(jià)格波動(dòng),也就意味著以美元計(jì)價(jià)的產(chǎn)品價(jià)格也會(huì)隨之產(chǎn)生巨大的波動(dòng)。比如計(jì)算自2001年以來,以美元計(jì)價(jià)的原油,其上漲286%,但若以歐元計(jì)價(jià),其價(jià)格則僅上漲147%,上漲幅度大于一倍以上。所以,最近幾年,國(guó)際市場(chǎng)的石油價(jià)格快速飆升、黃金價(jià)格快速飆升,都是與美元貶值有關(guān)。
而石油價(jià)格狂升,使得作為全球第一用油大國(guó)的美國(guó)負(fù)擔(dān)不勝沉重。美國(guó)經(jīng)常赤字和貿(mào)易巨額逆差的主要原因之一,就是大量進(jìn)口石油。布什總統(tǒng)日前與沙特阿拉伯國(guó)王阿卜杜拉會(huì)晤時(shí)表示,希望石油輸出國(guó)組織(OPEC)增加石油供應(yīng),降低石油價(jià)格,否則,“高油價(jià)必將損害消費(fèi)國(guó)包括美國(guó)的經(jīng)濟(jì)”。布什就認(rèn)為,“當(dāng)消費(fèi)者購買力下降,可能會(huì)造成經(jīng)濟(jì)放緩。這意味著原油和天然氣銷量減少”。油價(jià)高低決定了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來,如果油價(jià)過高,也意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)步下衰退之路。而由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)執(zhí)世界之牛耳,在全球經(jīng)濟(jì)一體化之下,許多國(guó)家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)或多或少會(huì)受到影響。
從上述邏輯也就可以看到,次債危機(jī)導(dǎo)致了美元的進(jìn)一步貶值,而美元的貶值速度幅度過大,也必然會(huì)引起外國(guó)投資者不愿意持有美元資產(chǎn),也就不愿意進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng),這樣就可能導(dǎo)致美國(guó)股市大跌,美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退。在這樣的情況下,也就會(huì)迫使美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)低利率。同時(shí),美元的貶值也會(huì)導(dǎo)致以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際大宗產(chǎn)品價(jià)格快速上漲。而產(chǎn)品的價(jià)格上漲不僅會(huì)嚴(yán)重影響美國(guó)居民的消費(fèi),導(dǎo)致美國(guó)居民的消費(fèi)力下降,從而引發(fā)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的危機(jī),同時(shí)也導(dǎo)致國(guó)際利益關(guān)系的重新分配與調(diào)整。比如隨著國(guó)際油價(jià)快速飆升,大量石油美元流入中東國(guó)家、流入產(chǎn)油國(guó)。這不僅相對(duì)削弱了美國(guó)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)力,也會(huì)改變整個(gè)世界政治勢(shì)力格局。還有,美元的貶值意味著油價(jià)仍將在高位,加之其他國(guó)際上不少大宗產(chǎn)品的上漲,全球結(jié)構(gòu)性通脹仍將持續(xù),而美聯(lián)儲(chǔ)的大幅降息無疑是對(duì)全球通脹起到推波助瀾的作用。
可以說,美元貶值的問題已經(jīng)成了整個(gè)國(guó)際市場(chǎng)、世界經(jīng)濟(jì)與政治震蕩不安的根源所在。因此,世界經(jīng)濟(jì)未來走向何去何從?次債危機(jī)當(dāng)然是重要,但它不是最為重要的問題,最為重要的問題是,美元的貶值在什么時(shí)候逆轉(zhuǎn)?2008年美元的貶值是否仍然會(huì)繼續(xù)?如果美元的貶值會(huì)逆轉(zhuǎn)那么整個(gè)國(guó)際市場(chǎng)將發(fā)生什么樣的變化?
就本文來看,美元的貶值已經(jīng)開始出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn),只不過這種逆轉(zhuǎn)只是處于萌芽的反復(fù)之中。特別是當(dāng)美國(guó)政府完全意識(shí)到弱勢(shì)美元對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)以及世界經(jīng)濟(jì)不利時(shí),美元貶值逆轉(zhuǎn)的速度就會(huì)回轉(zhuǎn),如果美元貶值發(fā)生根本性逆轉(zhuǎn),那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)就可能走向新一波的上升之路。世界金融市場(chǎng)面臨許多問題可能會(huì)隨美元逐漸強(qiáng)勢(shì)而化解。因此,世界經(jīng)濟(jì)走向就在于美元的強(qiáng)弱之分。