人民幣國際化的戰(zhàn)略選擇
陳 平
◇給與中國有長期貿(mào)易伙伴關(guān)系的資源出口國提供人民幣貸款，或直接和伙伴國政府簽訂政府間協(xié)議，用人民幣國債幫資源出口國置換美元國債
◇人民幣要成為以實體經(jīng)濟為基礎(chǔ)的國際信用貨幣，就要釘住一籃子大宗商品的價格，而非一籃子貨幣的匯率
新冠肺炎疫情重創(chuàng)全球經(jīng)濟，以美國為首的多個西方國家相繼宣布無限量化寬松，央行基礎(chǔ)利率降到零甚至是負利率。如果這一狀況持續(xù)時間較長，有可能大幅推高相關(guān)國家的通脹水平，導(dǎo)致美元等西方國家貨幣大幅貶值。這對中國目前持有1萬多億美元美國國債和3萬多億美元外匯儲備的資產(chǎn)安全帶來巨大風險。
依據(jù)美國商務(wù)部經(jīng)濟分析局的數(shù)據(jù)，美國2019年第四季度的總資產(chǎn)是28.3萬億美元，總負債是39.3萬億美元，凈資產(chǎn)是負的11萬億美元。預(yù)計到2020年底，美聯(lián)儲印鈔和發(fā)債的規(guī)模會超過10萬億美元，美國總債務(wù)規(guī)模保守估計將超過50萬億美元，美國主導(dǎo)的金融體系前景堪憂。
美元霸權(quán)一直是美國實現(xiàn)全球霸權(quán)的重要支撐，破解美元在世界貿(mào)易和金融結(jié)算體系的霸權(quán)地位，是維護中國穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵問題，中國對此必須做長遠的戰(zhàn)略考慮。
人民幣和美元脫鉤不能簡單為之
毫無疑問，人民幣需要逐漸擺脫美元的控制，但對于具體的操作，需要仔細斟酌。
一種聲音認為，中國應(yīng)該直接拋售美元國債。但實際上這很難操作，而且將會加大中美金融摩擦的風險。是因為中國美元國債的存量太大，如果一次拋售美債的規(guī)模過大，可能使美元國債大幅貶值，中國會遭受損失。如果中國一點點減持美元國債，則過程拖得太長，緩不濟急，不足以應(yīng)對可能出現(xiàn)的國際金融危險。所以，必須考慮其他方案。
另一種流行的聲音是建議開放資本賬戶。問題在于，貿(mào)然開放資本賬戶可能會導(dǎo)致國際投機資本大量涌入中國，沖垮中國的金融體系，洗劫中國的實體經(jīng)濟。
這是因為，國際投機資本的規(guī)模遠超各國央行可以對沖和控制的規(guī)模。據(jù)國際清算銀行（BIS）的數(shù)據(jù)，2019年上半年世界金融衍生品的總規(guī)模是640萬億美元。單單外匯市場，每天的交易量就超過6萬億美元。中國按購買力平價計算的GDP，2018年是25萬億美元。中國的外匯儲備是3.2萬億美元，約為外匯市場日均交易額的一半，世界金融衍生品市場的0.5%。所以，中國是不是要走開放資本賬戶的老路來推進人民幣國際化，值得商榷。
事實上，過去幾十年美國推行的金融自由化政策，給歐洲、日本、韓國、拉美和東南亞都造成了巨大損失，只有中國避免了金融危機。這主要是因為中國沒有開放資本賬戶。如果中國貿(mào)然開放資本賬戶，中國的外匯儲備可能很快消耗殆盡。
用人民幣國債置換美債
中國在不開放資本賬戶的條件下，推進人民幣國際化的一個思路，是給與中國有長期貿(mào)易伙伴關(guān)系的資源出口國提供人民幣貸款，或直接和伙伴國政府簽訂政府間協(xié)議，用人民幣國債幫資源出口國置換美元國債，幫它們擺脫對美元的依賴。人民幣國債要和美元國債競爭，需創(chuàng)造三個條件：
第一，提供人民幣國債的是中國的政策銀行，例如國家開發(fā)銀行，而非看重短期利益的商業(yè)銀行，這樣才能保證人民幣國債的利率、價格和還款條件等比美元國債更有競爭力。
第二，為應(yīng)對貿(mào)易伙伴國執(zhí)政黨輪替的政治風險，雙邊商業(yè)合同要附帶長遠的互利條款，以避免協(xié)議受政府更迭的影響。例如，大宗商品還貸的價格要避免大起大落，可以采用分利的定價機制。假設(shè)大宗商品的交易價格以過去五年市價的移動平均為基準，雙方接受的合理利潤浮動區(qū)間為上下20%。當下一年度均價下跌超過20%時，受益的進口國將返還超額利潤的一半給受損的出口國；反之，價格上漲超過20%時，受益的出口國將返還超額利潤的一半給受損的進口國。
第三，事先管理中國的對外貸款風險，附加避險的還貸期權(quán)。如果人民幣國債的借貸國出現(xiàn)還貸困難，可以按預(yù)先簽署的協(xié)議實行債轉(zhuǎn)股。債轉(zhuǎn)股期間，中方股東派遣專家和技術(shù)顧問幫助借貸國企業(yè)改進管理，恢復(fù)出口能力。若干年后，如果該國企業(yè)扭虧為盈，可按事先簽署的條款由借貸國贖回股權(quán)，或增加所在國合資經(jīng)營的股權(quán)。為建立中國國際合作的長期聲譽，中國可以提出經(jīng)營權(quán)和分利權(quán)分置的優(yōu)惠辦法。操作辦法是分置收入權(quán)和決策權(quán)。在企業(yè)債轉(zhuǎn)股期間，盈利分成所在國比例可以高于51%，但經(jīng)營決策權(quán)債權(quán)國的比例可高于51%。這樣就能保證債轉(zhuǎn)股的企業(yè)能給所在國帶來穩(wěn)定利潤和稅收，有利于所在國穩(wěn)定養(yǎng)廉。
也可發(fā)行基礎(chǔ)國債
規(guī)模龐大且不斷完善的基礎(chǔ)設(shè)施，是中國的獨特優(yōu)勢。人民幣國際化的另一個思路是中國利用這一優(yōu)勢，發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施的人民幣國債市場。把中國有世界聲譽和穩(wěn)定收入的基建網(wǎng)絡(luò)，包括電網(wǎng)、高鐵等納入其中，以這些基礎(chǔ)設(shè)施未來的收益為擔保，對外發(fā)行專項基礎(chǔ)國債。中國掌握基礎(chǔ)國債的定價權(quán)，只需利率略高于西方國債的基準利率，就能成為世界上信用最高、市場最大的“無風險國債”。中國自主決定國際市場的“無風險利率”，大量出售基礎(chǔ)國債給世界各國的主權(quán)基金和養(yǎng)老基金。中國也無需憂慮還本壓力，因為只需要發(fā)新債還舊債。中國政府的長期執(zhí)政，就能保證中國基礎(chǔ)國債的信用評級高于西方國家的主權(quán)債務(wù)。西方國家的福利基金和新興國家的主權(quán)基金，一旦和中國旱澇保收的基礎(chǔ)國債掛鉤，比購買本國利率趨零或負利率的國債更為安全，老百姓更能實際分享和中國和平合作的紅利，有利于實現(xiàn)中國和西方國家的和平共處。
建立以一籃子大宗商品為錨的匯率穩(wěn)定標準
目前世界各國浮動匯率的管理，都以一籃子貨幣的匯率為準。因為美元作為儲備貨幣的市場份額一家獨大，所以一籃子貨幣的參照系實質(zhì)是在維護美元的霸主地位。
中國是世界上最大的商品出口國，也是世界上最大的能源、礦產(chǎn)和糧食進口國。所以，中國如果能聯(lián)合其他工業(yè)品出口大國和大宗商品出口國直接用非美元貨幣交易，人民幣匯率釘住一籃子大宗商品的價格，而非一籃子貨幣的匯率，就可以推進人民幣國際化。
具體而言，中國可以參照長期進口的能源、礦產(chǎn)、糧食的市場份額，制定中國匯率浮動管理的一籃子大宗商品的定價標準，保證中國和資源出口國之間的互利關(guān)系。中國可以聯(lián)合主要進口國（也是工業(yè)出口國）如日本、韓國和東南亞國家，發(fā)展類似的匯率管理聯(lián)盟，采用各方都可以接受的一籃子大宗商品的匯率管理標準。（作者為復(fù)旦大學(xué)中國研究院研究員）