中國當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)“過度金融化”的跡象，并且還存在加速的趨勢。這致使普通商品的價格越來越偏離實體層面的供求因素，給國民經(jīng)濟穩(wěn)定運行帶來相當(dāng)大的干擾 。

　　中國央行10月10日在其官網(wǎng)發(fā)布通知稱，在前期山東、廣東開展信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點形成可復(fù)制經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，決定在上海、天津、遼寧、江蘇、湖北、四川、陜西、北京、重慶等9省(市)推廣試點。

　　這則300余字消息，隨即引發(fā)軒然大波。原因在于，有媒體將央行舉措解讀為，不僅能夠替代降準(zhǔn)，還將釋放多達(dá)7萬億元流動性，更稱其為“中國版”QE。該結(jié)論目前尚存爭議，但不可否認(rèn)的事實是，為了緩解經(jīng)濟下滑態(tài)勢，中國正在實施量化寬松政策。

　　但寬松政策帶來了兩個問題：一方面，推高了市場對于經(jīng)濟復(fù)蘇進(jìn)程的通脹預(yù)期，并給現(xiàn)實經(jīng)濟運行帶來較大通脹壓力。另一方面，隨著大量資金涌入不同行業(yè)，國內(nèi)出現(xiàn)資金脫離實體經(jīng)濟而在虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域“空轉(zhuǎn)”的現(xiàn)象——大量資金進(jìn)入房地產(chǎn)、藝術(shù)品、大宗商品等領(lǐng)域進(jìn)行炒作。甚至，大蒜、生姜、豬肉等普通商品也出現(xiàn)了“蒜你狠”、“姜你軍”等“資本輪動”和“行業(yè)潮涌”，致使普通商品的價格越來越偏離實體層面的供求因素，給國民經(jīng)濟穩(wěn)定運行帶來相當(dāng)大的干擾。

　　經(jīng)過我們研究，中國當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)“過度金融化”的跡象，并且還存在加速的趨勢。對這種過度金融化現(xiàn)象應(yīng)采取何種態(tài)度，關(guān)乎國家大政方針制定與產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略決策。而在多次金融危機之后，至少在學(xué)術(shù)界的共識是：“對金融和實體經(jīng)濟關(guān)系進(jìn)行重構(gòu)，讓金融回歸到生產(chǎn)性功能上來”。

　　『在陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)穿行的人們。這里是中國金融營運機構(gòu)最集中的地區(qū)。』

“過度金融化”問題嚴(yán)重

　　自上世紀(jì)80年代，全球都開始出現(xiàn)“過度金融化”的現(xiàn)象。正如19世紀(jì)工業(yè)部門超過農(nóng)業(yè)部門，成為經(jīng)濟支柱一樣，上世紀(jì)80年代，全球經(jīng)濟活動重心開始從產(chǎn)業(yè)部門轉(zhuǎn)到金融部門。例如，1952年，美國金融資產(chǎn)總量相當(dāng)于當(dāng)年名義GDP的4.52倍，到2008年，這一比例擴大到10.2倍，56年間，金融資產(chǎn)增長了97倍，遠(yuǎn)超實體經(jīng)濟的增速。

　　就在幾年前，人們還普遍認(rèn)為，金融業(yè)具有促進(jìn)經(jīng)濟增長、激發(fā)企業(yè)家精神、減輕貧困和社會不平等程度等重要作用。但是，近幾年金融促進(jìn)經(jīng)濟發(fā)展的結(jié)論開始受到挑戰(zhàn)。2008年全球金融危機之后，有學(xué)者指出，自上世紀(jì)80年代以來，經(jīng)濟金融化導(dǎo)致的虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展是此次金融危機的重要誘因。

　　其實，目前金融的問題或許在于，其在某些領(lǐng)域發(fā)展過度，或者說某些行業(yè)的“過度金融化”。過度金融化表現(xiàn)在，社會中金融部門、金融資產(chǎn)相對于非金融部門和實物資產(chǎn)過度膨脹，非金融企業(yè)利潤越來越多地來源于金融渠道，而非傳統(tǒng)商品生產(chǎn)與貿(mào)易渠道獲得等。

　　衡量金融規(guī)模，學(xué)術(shù)界常常用“泛金融部門”的定義：金融業(yè)、保險業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)(finance，insurance，real estate簡稱FIRE)。自80年代以來，美國FIRE行業(yè)的GDP貢獻(xiàn)率從1980年的16%上升到2007年的20%以上，而同期的制造業(yè)則從20%下降到12%。

　　不只是發(fā)達(dá)國家，新興市場國家同樣出現(xiàn)了這種趨勢。有學(xué)者對墨西哥、阿根廷和土耳其上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)這三個國家在90年代，一方面吸收大量外部投資，另一方面其固定資產(chǎn)形成比例卻逐年下降，甚至下降到20%以下，遠(yuǎn)低于一般意義上持續(xù)快速發(fā)展增長下限標(biāo)準(zhǔn)25%。也就是說，絕大部分外部投資并沒有被投入到實體經(jīng)濟中去。

　　中國也不例外。從宏觀層面來看，中國FIRE行業(yè)在產(chǎn)業(yè)和就業(yè)結(jié)構(gòu)中的重要性顯著增加。我們考察了從1978年到2013年，F(xiàn)IRE行業(yè)GDP貢獻(xiàn)率和吸納就業(yè)人數(shù)比例的變化趨勢，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，隨著金融業(yè)的發(fā)展，無論是FIRE行業(yè)還是金融行業(yè)本身的GDP貢獻(xiàn)率、吸納就業(yè)水平都有顯著提高。金融行業(yè)和FIRE行業(yè)的GDP貢獻(xiàn)率在過去的30年間，分別從1.5%和4.2%上升到5.9%和11.8%，且在2005年之后有加速上揚的趨勢;金融行業(yè)和FIRE行業(yè)的吸納就業(yè)比例分別從1994年的1.7%和2.2%，上升到2012年的3.5%和5.2%。

　　除了GDP貢獻(xiàn)率和吸納就業(yè)比率，中國金融企業(yè)的利潤占比也顯著升高。2000-2013年，中國A股金融業(yè)上市公司凈利潤占所有上市公司凈利潤總額的比例，從2000年的7.4%上升到2009年的49.3%。這說明，從企業(yè)部門整體看，企業(yè)利潤獲取越發(fā)來自金融渠道。

　　與此同時，中國金融產(chǎn)業(yè)品規(guī)模持續(xù)擴大，并在2010年后更是呈現(xiàn)加速膨脹趨勢。根據(jù)瑞銀發(fā)布的《全球財富報告(2014)》亞洲(不包括日本)金融資產(chǎn)規(guī)模自2000年以來實現(xiàn)13.6%的年均增長，剔除通脹因素，增速為全球第一。其中，中國金融資產(chǎn)僅2013年的增長就接近23%，增速遠(yuǎn)超亞洲區(qū)其他國家和地區(qū)。中國各家銀行整個2013年共發(fā)行理財產(chǎn)品28.8萬億元，比2012年增長33.8%。據(jù)信托業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，截至2014年6月底，中國信托行業(yè)管理資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)到2013年中國名義GDP的23%，三年半時間內(nèi)，中國信托規(guī)模增長了3倍。

　　在金融行業(yè)規(guī)模擴大的同時，中國非金融行業(yè)的獲利渠道也開始金融化。我們考察2004-2013年中國A股非金融和地產(chǎn)(簡稱“非FIRE”)行業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)通過金融渠道所得利潤占當(dāng)年公司凈利潤總額的比重，過去十年間，從3.3%上升至19.6%。

　　近幾年，由于理財產(chǎn)品收益率提高，部分上市公司將資金投入銀行理財產(chǎn)品。據(jù)中國銀行業(yè)協(xié)會發(fā)布的報告，2012年發(fā)售的銀行理財產(chǎn)品的購買資金中，25%源自非金融行業(yè)公司資金。若將房地產(chǎn)投資所獲也算作金融渠道收益，上述跡象變得更加明顯。

　　另外，隨著原主營業(yè)務(wù)利潤率下降，中國部分上市公司逐漸扮演起銀行或者投資公司的角色，形成了影子銀行。根據(jù)2012年上市公司發(fā)布的公告，共有151家非房地產(chǎn)類上市公司有房地產(chǎn)投資記錄。更為嚴(yán)重的是，很多企業(yè)由于主營業(yè)務(wù)利潤率下降而將資金投到金融渠道。例如，維科精華公司在2012年全年通過房地產(chǎn)投資獲利約3456萬元，但該年度虧損1.67億元，可見其主業(yè)利潤之低。

危害國計民生和社會穩(wěn)定

　　如上所述，中國乃至世界主要國家都在經(jīng)歷金融企業(yè)擴張、非金融企業(yè)涉足金融領(lǐng)域等過程。

　　造成這一局面原因是多方面的，例如全球貿(mào)易開放和人口老齡化等。但最重要的一點是，傳統(tǒng)生產(chǎn)性行業(yè)的利潤長期下降。據(jù)統(tǒng)計，1997年，美國制造業(yè)的整體利潤水平只相當(dāng)于1956-1965年這十年間利潤水平的60%。2000年之后，特別是金融危機之后，利潤水平更是持續(xù)下降。

　　中國的情況更不容樂觀。去年9月發(fā)布的《2008至2014中國制造業(yè)500強研究報告》顯示，2014年中國制造業(yè)企業(yè)500強的利潤率僅為2.7%，遠(yuǎn)低于世界制造業(yè)的利潤率，這是制造業(yè)500強平均利潤率連續(xù)第三年下滑，并且是2009年以來最低水平。制造業(yè)利潤水平下降導(dǎo)致資本聚集到高利潤率的泛金融行業(yè)，使得社會經(jīng)濟活動重心從商品生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到金融活動上來。

　　問題在于，這一變遷將對實體經(jīng)濟產(chǎn)生復(fù)雜而深遠(yuǎn)的影響，并帶來前所未有的多層面沖擊。較為嚴(yán)重的結(jié)果，是其有可能激化社會矛盾。

　　一方面，過度金融化會改變價格形成機制，尤其是日常商品的金融化會使價格波動性增加。普通商品，例如豬肉、大蒜等，一旦有投機資金進(jìn)入，就會顯示出資本品的特征，甚至轉(zhuǎn)化成完全的金融產(chǎn)品，商品的價格幾乎完全由其投資價值決定。我們發(fā)現(xiàn)，普通商品價格波動性以2006-2007年為一個較大的分水嶺，這些受到資本輪動驅(qū)動價格上漲的商品均在2006-2007年以后呈現(xiàn)出價格漲跌幅擴大、不穩(wěn)定性增強的特點。

　　結(jié)果就是，資本輪動導(dǎo)致的普通商品價格上漲會導(dǎo)致CPI漲幅增大，而且由于普通商品的金融化，民眾日常生活所接觸的商品價格會有較大漲幅，直接影響了國計民生和社會穩(wěn)定。

　　另一方面，過度金融化有可能加大收入分配差距。資產(chǎn)性收入本身就在國民中分配極不均衡，過度金融化必然帶來社會收入分配差距加大。自80年代開始，全球收入最高的1%人群持有的全球財富比重持續(xù)升高。另外，有研究已經(jīng)指出，過度金融化能夠強化資本話語權(quán)，進(jìn)而使得雇傭工人力量削弱，勞動市場的彈性大大增強，工人階級平均工資增長基本停滯，最終導(dǎo)致社會有效需求不足，激化當(dāng)前社會生產(chǎn)過剩的普遍矛盾。

　　目前，國內(nèi)缺少對經(jīng)濟金融化的邏輯脈絡(luò)梳理，也少有關(guān)注“對過度金融化現(xiàn)象采取何種態(tài)度”問題的研究。為此，我們建議，政府應(yīng)密切關(guān)注金融創(chuàng)新脫離實體經(jīng)濟的現(xiàn)象，對社會經(jīng)濟發(fā)展中資源配置“去實業(yè)化”問題保持警惕，協(xié)調(diào)宏觀調(diào)控政策與監(jiān)管政策，矯正虛擬經(jīng)濟偏離實體經(jīng)濟的苗頭與傾向，正確處理實體經(jīng)濟與金融間的關(guān)系，實現(xiàn)金融業(yè)為實體經(jīng)濟服務(wù)的本位回歸。

　　具體來說，一是關(guān)注經(jīng)濟金融化現(xiàn)象，了解中國金融化程度;二是探索金融化監(jiān)測指標(biāo)，量化經(jīng)濟金融化水平;三是重構(gòu)金融和實體經(jīng)濟關(guān)系，引導(dǎo)金融回歸服務(wù)本位;四是完善金融市場，加強金融監(jiān)督。

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